La sabiduría convencional sobre Japón está equivocada

¿Por qué Japón tiene tantas dificultades para hacer que la inflación llegue a su meta de 2%? ¿Por qué su política monetaria se ha vuelto tan extrema? ¿Por qué la deuda externa del país es tan notablemente alta? La respuesta es que el país comparte desafíos confrontados por otras economías de altos ingresos, pero de manera extrema. Esto no significa que su situación sea desastrosa. Significa que la sabiduría convencional es engañosa.

A pesar de los esfuerzos del Banco de Japón, la inflación anual (excluyendo alimentos frescos y energía) es de sólo 0,2%. Y eso que han pasado cinco años desde que, en acuerdo con el gobierno, el BoJ declaró su intención de lograr un objetivo de inflación de 2%. Entonces, en abril de 2013, anunció un “alivio cualitativo y cuantitativo”, lo que gatilló una expansión gigantesca de su hoja de balances. En enero de 2016, anunció una tasa modestamente negativa sobre las nuevas reservas del banco. En septiembre de 2016, un “control de la curva de rendimiento”. Incluso ha dicho que continuaría comprando activos hasta que la inflación “exceda la meta de estabilidad de precios de 2% y se mantenga sobre ese objetivo de manera estable”. Ese es un compromiso con irresponsabilidades futuras.

Pero todo esto ha fallado. Esto no es porque las medidas -respaldadas por presupuestos suplementarios expansivos- no han logrado estimular la economía. La tasa de desempleo ha caído a 2,8%, un nivel que no se veía desde 1994. La Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE) ha estimado que el crecimiento de este año será de 1,5%, un alza desde el 1% de 2016, y espera una expansión de 1,2% y 1% en 2018 y 2019 respectivamente, ambas levemente por sobre el potencial. Más aún, el Producto Interno Bruto creció cerca del promedio de la OCDE entre 2012 y 2016.

Pero el estancamiento de las expectativas de inflación parece tan fuerte –de cerca de 0% en Japón– que los sueldos y los precios siguen siendo pegadizos. ¿Importa esto? En una economía que crece ineludiblemente lento, como Japón, la inflación cercana a cero limita la efectividad de la política monetaria ante una caída, ya que hace más difícil entregar tasas de interés reales negativas. El fracaso en acelerar la inflación no parece un desastre.

La paradoja

Existen otros dos desafíos importantes. En uno de estos, la ortodoxia actual es correcta. En el otro, se equivoca.

La ortodoxia tiene la razón sobre la productividad. Dada la demografía de Japón y el desempleo actualmente bajo, aumentar la productividad es esencial, aunque también importa aumentar la participación de mujeres y personas mayores. Afortunadamente, Japón disfruta de espacio para mejora de la productividad: su productividad promedio por hora está entre las más bajas de los países de altos ingresos; las grandes empresas son mucho más productivas que las más pequeñas y las manufacturas superan ampliamente a los servicios.

Donde la ortodoxia se equivoca es en los déficits públicos y la deuda. Es cierto que la deuda bruta es un 240% del PIB y la neta cerca de 120%. Si no se elimina el déficit fiscal estructural primario (ahora de cerca de 4% del PIB), las proporciones de deuda probablemente aumentaren aún más en el futuro. No es sorprendente que instituciones oficiales (la OCDE, el Fondo Monetario Internacional y el Ministerio de Hacienda) estén de acuerdo en el ajuste estructural. Pero hay dos objeciones.

La primera es que el BoJ tiene más de 40% de todos los bonos gubernamentales japoneses. Puede continuar manteniendo esa deuda para siempre, en caso de que lo necesite. También puede seguir sin pagar interés en las reservas de bancos comerciales si lo desea. Sólo necesita cambiar reservas requeridas. Más fundamentalmente, el pueblo japonés es el acreedor: no es difícil ver maneras para que el gobierno administre sus pasivos al público. Cuando el gobierno deje de administrar déficit primarios, podría, por ejemplo, convertir sus deudas en bonos irredimibles de bajo rendimiento.

Dinero sin usar

El punto más importante es que los persistentes déficits del gobierno simplemente imitan la imagen de los gigantescos y persistentes superávit financieros del sector privado. No vale la pena discutir cómo el gobierno eliminará los primeros sin indicar lo que probablemente pasará con los segundos.

Una posibilidad es que Japón administre superávits de cuenta corriente mucho mayores. En 2015, por ejemplo, eso hubiera requerido un superávit de cuenta corriente del doble de tamaño, cerca de 6% del PIB. A los extranjeros seguramente no les hubiera gustado. La alternativa es que el sector privado japonés invierta más o consuma más (o ambos). El problema con la primera opción es que el sector privado de Japón ya tiene una tasa de inversión excepcionalmente alta, especialmente para un país de altos ingresos con bajo crecimiento estructural. La dificultad con la segunda es que la tasa de ahorro de los hogares japoneses ya es cercana a cero. El consumo sólo subirá si lo hace el ingreso de los hogares.

La solución es no gravar el consumo, como sugiere la opinión respetable. La solución es gravar los ahorros. Las ganancias no invertidas y no distribuidas necesitan convertirse en consumo. Eso podría lograrse “gastando” la inversión, mientras (lógicamente) se eliminan las deducciones de depreciación.

La conversión de ganancias corporativas no invertidas y no distribuidas en consumo privado eliminaría los superávit del sector privado y, con ello, la necesidad de evitar los déficit del sector público. En la ausencia de dichas políticas, los esfuerzos para cerrar los déficits fiscales probablemente fallarán, ya que, como ha ocurrido muchas veces antes, probablemente llevarían a la economía de vuelta a la recesión. En la ausencia de una reforma así, el sector privado japonés está condenado a prestar al gobierno el dinero que actualmente no puede usar, con la seguridad de que nunca lo recuperará por completo.

El ajuste fiscal es la solución respetable para la imparable deuda pública de Japón. Por sí sola, sin embargo, no puede funcionar.